|
|
Показатели эффективности проектов для ситуаций «а» и «б» (при ставке дисконтирования, равной 10%)
Табл. 2.4
Проект
NPV, тыс. руб.
IRR
А
17,3
20
В
16,7
25
Е
Рис.2.3. Нахождение точки Фишера
В целом противоположные решения по финансированию инвестиционных проектов возникают вследствие недостатков метода внутреннего уровня доходности, который не учитывает альтернативные вложения средств (методом IRR можно оценить проекты независимо от стоимости капитала).
Следует отметить ещё один недостаток метода внутреннего уровня доходности. Хотя оба метода принимают во внимание фактор времени, поправки на время, осуществляемые методом внутреннего уровня доходности, некорректны [27]. Это видно из косвенных предположений относительно реинвестирования промежуточных денежных потоков. Метод внутреннего уровня доходности предполагает, что ежегодные денежные поступления проекта можно реинвестировать по ставке, равной IRR проекта. Метод NVP предполагает, что денежные поступления можно реинвестировать по ставке, равной стоимости капитала фирмы, то есть при NVP>0 ставка дисконтирования Е равна стоимости капитала. Последнее предположение вполне обосновано, поскольку, согласно определению стоимости капитала, капитал отражает доходность альтернативных вложений, а при расчёте доходности проекта её сравнивают с доходностью альтернативных вложений.
Предположение метода внутреннего уровня доходности о возможности реинвестирования промежуточных денежных поступлений по собственной внутренней ставке доходности проекта не имеет экономической базы, поскольку доходность альтернативных вложений не может в одно и то же время быть равной внутреннему уровню доходности и стоимости капитала. Кроме того, если внутренний уровень доходности больше стоимости капитала, то существует вероятность неполучения такой доходности в будущем. Но даже, если можно с уверенностью ожидать такой высокий уровень доходности, всё равно было бы ошибочно приписывать проекту какие-либо выгоды, возникающие вследствие реинвестирования промежуточных денежных поступлений по ставке доходности выше стоимости капитала. Метод чистой приведенной стоимости оценивает прибыль проекта изолированно от таких влияний, так как NVP доходов, реинвестированных по ставке доходности, равной стоимости капитала, равна 0.
В то время как внутренний уровень доходности не меняется в течение всего срока жизни проекта, ставка дисконтирования (стоимость капитала), а вместе с ней и NVP может изменяться. Например, если ожидается, что стоимость капитала возрастает с течением времени, то становится не ясно, с каким значением стоимости капитала сравнивать величину внутреннего уровня доходности. Что касается метода чистой приведенной стоимости, то подобной проблемы не возникает, а критерий оценки доходности проекта остаётся прежним - NVP>0.
Все приведенные примеры раскрывают недостатки метода внутреннего уровня доходности и преимущества по сравнению с ним метода чистой приведенной стоимости.
В России на практике оценка эффективности инвестиционных проектов осуществляется в соответствии с Методическими рекомендациями по оценке эффективности инвестиционных проектов, согласно которым проект, реализуемый в рамках инвестиционной программы предприятия и соответствующий целям и интересам его участников, проходит стадии:
· разработки инвестиционного предложения и декларации о намерениях (экспресс-оценка инвестиционного предложения);
· разработки обоснования инвестиций;
· разработки технико-экономического обоснования (ТЭО) проекта;
· осуществления инвестиционного проекта (экономический мониторинг).
Принятию инвестиционного решения о финансировании предшествует оценка эффективности проекта в целом и эффективности участия проекте [28].
Эффективность проекта в целом рассчитывается с целью определения потенциальной привлекательности проекта для возможных участников и поиска источников его финансирования. Рассчитываемые при этом показатели характеризуют с экономической точки зрения технические, технологические и организационные проектные решения. Эффективность проекта складывается из общественной (социальной) и коммерческой эффективности.
Основные принципы и методы оценки эффективности и финансовой реализуемости инвестиционных проектов. В основу оценок эффективности, - категории отражающей соответствие проекта, порождающих его целям и интересам участников, - положены следующие принципы:
· рассмотрение проекта на протяжении всего его жизненного цикла (расчётного периода) - от проведения предынвестиционных исследований до прекращения проекта;
· сопоставимость условий сравнения различных проектов (вариантов);
· моделирование денежных потоков, включающих все связанные с осуществлением проекта денежные поступления и расходы за расчётный период с учётом возможности использования различных валют;
· принцип положительности и максимума эффекта. Для признания инвестором проекта эффективным необходимо, чтобы эффект реализации порождающего его проекта был положительным; при сравнении альтернативных проектов предпочтение должно отдаваться проекту с наибольшим значением эффекта;
· учёт фактора времени. При оценке эффективности проекта должны учитываться различные аспекты фактора времени, в том числе динамичность (изменение во времени) параметров проекта и его экономического окружения; разрывы во времени (лаги) между поступлением ресурсов и их оплатой; неравноценность разновременных затрат и/или предпочтительность более ранних результатов и более поздних затрат;
· учёт только предстоящих затрат и поступлений, - то есть только в ходе осуществления проекта. Ранее созданные ресурсы, используемые в проекте, оцениваются не затратами на их создание, а альтернативной стоимостью (opportunity cost), отражающей максимальное значение упущенной выгоды, связанной с их возможным наилучшим альтернативным использованием. Прошлые, уже осуществлённые затраты, не обеспечивающие возможности получения альтернативных, (то есть получаемых вне данного проекта) доходов в перспективе (невозвратные затраты, sunk cost), в денежных потоках не учитываются и на показатели эффективности не влияют.
· учёт всех наиболее существенных последствий проекта. Если невозможна количественная оценка влияния, учёт осуществляется экспертно;
· учёт наличия разных участников проекта – несовпадение интересов, оценок, выражающихся в индивидуальных значениях нормы дисконта;
· сравнение “с проектом” и “без проекта”. Эффективность инвестиционного проекта должна оцениваться сопоставлением ситуаций не “до проекта” и “после проекта”, а “без проекта” и “с проектом”;
· многоэтапность оценки. На различных стадиях разработки и осуществления проекта (обоснование инвестиций, ТЭО, выбор схемы финансирования, экономический мониторинг) его эффективность определяется заново с различной глубиной проработки;
· учёт влияния на эффективность потребности в оборотном капитале, необходимом для функционирования создаваемых в ходе реализации проекта производственных фондов - ранее не прорабатывался, но, так как оборотный капитал, особенно при наличии инфляции, может существенно повлиять, теперь таким расчётам уделяется большое внимание;
· учёт (в количественной форме) влияния неопределённостей и рисков, сопровождающих реализацию проекта.
Показатели общественной эффективности учитывают социально-экономические последствия инвестиционного проекта для общества в целом. Оцениваются результаты как непосредственно самого проекта, так и “внешние” последствия его реализации. При этом экологические, социальные и иные внеэкономические эффекты рекомендуется учитывать в количественной форме при наличии соответствующих нормативных и методических материалов. В отдельных случаях при отсутствии указанных документов, когда эффекты весьма существенны, допустимо использование оценок независимых квалифицированных экспертов. Если “внешние” эффекты не допускают количественного учёта, следует провести качественную оценку их влияния. Эти положения относятся также и к расчётам на всех более низких уровнях.
Показатели коммерческой эффективности проекта в целом отражают финансовые последствия осуществления инвестиционного проекта, в случае если предполагается участие только одного инвестора, который производит все необходимые для реализации проекта затраты и пользуется всеми его результатами. Для расчёта коммерческой эффективности проекта в качестве основных рекомендуется использовать следующие показатели [27]:
· чистый доход;
· чистый дисконтированный доход;
· внутренняя норма доходности;
· потребность в дополнительном финансировании (ПФ, стоимость проекта, капитал риска);
· индексы доходности затрат и инвестиций;
· срок окупаемости;
· группа показателей, характеризующих финансовое состояние предприятия – участника проекта.
Чистым доходом (ЧД, NV – Net value) называется накопленный эффект (сальдо денежного потока) за расчётный период.
Чистый денежный доход (ЧДД, интегральный эффект) соответствует показателю NPV, используется при оценке эффективности инвестиционных проектов по методике ЮНИДО[5]. В свою очередь внутренняя норма доходности (ВНД) соответствует показателю IRR.
Потребность в дополнительном финансировании (ПФ) – это максимальное значение абсолютной величины отрицательно накопленного сальдо от операционной и инвестиционной деятельности. Величина ПФ показывает минимальный объём внешнего финансирования проекта, необходимый для обеспечения его финансовой реализуемости.
Индексы доходности затрат и инвестиций характеризуют (относительную) “отдачу проекта” на вложенные в него средства. Они могут рассчитываться как для дисконтированных, так и для недисконтированных денежных потоков. Чаще используются следующие индексы:
· индекс доходности затрат - отношение суммы денежных притоков (накопленных поступлений) к сумме денежных оттоков (накопленным платежам);
· индекс доходности дисконтированных затрат (дисконтированные потоки);
· индекс доходности инвестиций (ИД) – отношение суммы элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. Он равен увеличенному на единицу отношению ЧД к накопленному объёму инвестиций.
· индекс доходности дисконтированных инвестиций (ИДД) (дисконтированные потоки).
Срок окупаемости (“простой”) соответствует показателю РР, используемому в методике ЮНИДО [9]. Сроком окупаемости с учётом дисконтирования называется продолжительность периода от начального момента до “момента окупаемости с учётом дисконтирования”. Моментом окупаемости с учётом дисконтирования называется тот наиболее ранний момент времени в расчётном периоде, после которого текущий чистый дисконтированный доход ЧДД(k) становится и остаётся неотрицательным.
Для характеристики финансового состояния предприятия – участника проекта применяются стандартные методы анализа с расчётом показателей:
1) ликвидности, включая расчёт коэффициентов:
· покрытия краткосрочных обязательств,
· промежуточный коэффициент ликвидности,
· абсолютной ликвидности,
· финансовой устойчивости,
· платежеспособности,
· долгосрочного привлечения заёмных средств,
· покрытия долгосрочных обязательств,
· оборачиваемости активов,
· оборачиваемости собственного капитала,
· оборачиваемости товарно-материальных запасов,
· оборачиваемости дебиторской задолженности,
· средний срок оборота кредиторской задолженности;
2) рентабельности, включая расчёт показателей:
· рентабельности продаж,
· рентабельности активов,
· полной рентабельности продаж,
· полной рентабельности активов,
· чистой рентабельности продаж,
· чистой рентабельности активов,
· чистой рентабельности собственного капитала [39].
В случае, когда финансирование проекта предполагается осуществлять из нескольких источников, целесообразно рассчитать эффективность участия в проекте каждого инвестора в отдельности в соответствии с его долей в проекте.
Методические основы оценки проектов рассмотрены выше и как уже указывалось, важным моментом при экономическом обосновании инвестиций является выбор ставки дисконтирования. От её выбора во многом зависит качественная оценка эффективности инвестиционного проекта. Существует большое количество различных методик, позволяющих обосновать использование той или иной величины ставки дисконтирования, являющейся экзогенно задаваемым основным экономическим нормативом (выражается в долях единицы или в процентах в год). В самом общем случае можно назвать следующие варианты выбора ставки дисконтирования:
· минимальная доходность альтернативного способа использования капитала (например, ставка доходности надёжных рыночных бумаг или ставка депозита в надёжном банке);
· существующий уровень доходности капитала (например, средневзвешенная стоимость капитала компании);
· стоимость капитала, который может быть использован для осуществления данного инвестиционного проекта (например, ставка по инвестиционным кредитам [20]);
· ожидаемый уровень доходности инвестиционного капитала с учётом всех рисков.
Перечисленные варианты ставок различаются между собой главным образом степенью риска. В отдельных случаях её значение может выбираться различным для разных шагов расчёта. Такая переменная норма целесообразна в случаях переменного по времени риска и/или переменной по времени структуре капитала при оценке коммерческой эффективности инвестиционного проекта.
Ставка дисконтирования должна учитывать минимально гарантированный уровень доходности (не зависящий от вида инвестиционных вложений), темп инфляции и отражающий степень риска конкретного инвестирования коэффициент, показывающий минимально допустимую отдачу на вложенный капитал (при которой инвестор предпочтёт участие в проекте альтернативному вложению тех же средств в другой проект с сопоставимой степенью риска).
Риски. Классификация. Методы оценки и управления. Осуществление инвестиционных программ связано с необходимостью вложения значительных финансовых, материальных, трудовых и других ресурсов и, как правило, на относительно длительный период. Понятно, что эффект от инвестиционного решения проявит себя лишь через некоторое (иногда значительное) время. А время усиливает неопределённость перспектив и риск предпринимательства.
Для принятия того или иного инвестиционного решения существенна не столько неопределённость будущего, сколько отношение к ней со стороны предпринимателей-инвесторов. Это отношение и характеризуется риском – вероятностью возникновения непредвиденных финансовых потерь (снижение прибыли, доходов, потери капитала и тому подобное) в ситуации неопределённости условий инвестиционной деятельности.
В настоящее время не существует общепринятой классификации рисков. Так, например, в работе Чернова В.А. “Анализ коммерческого риска” (М.: Финансы и статистика, 1998) использованы только два признака классификации:
1) источники возникновения рисков (деловой, финансовый, процентный, рыночный и случайный риск, риск, связанный с покупательной способностью, риск ликвидности).
2) зависящие и независящие от деятельности коммерческой организации.
Наиболее распространена классификация рисков, приведенная на рис.2.4.
Рис.2.4. Классификация рисков [3]
Её достоинство - чёткость логической системы классификации по признакам:
· в зависимости от последствий рисков;
· в зависимости от основной причины возникновения рисков;
· по структурному признаку;
Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12, 13, 14, 15, 16
При использовании материалов активная ссылка на источник обязательна.